在如此低迷的市场环境中，海天味业的估值达到50倍 ，是前景值得期待还是泡沫？
海天味业（603288.SH）自2014年上市以来 ，公司股价一路高歌猛进，特别是2017年年初以来 ，其股价已经从不足每股30元上涨至目前的百元以上 ，这在当前的市场环境下，实属罕见 。
更让人不解的是 ，海天味业的估值高达50倍以上 ，贵州茅台（600519.SH）也不过25倍左右 。在如此不佳的市场环境下，为何海天味业会有这么高的估值？究竟是投资人对于公司未来前景的期待还是泡沫所致？
买方与卖方观点不一致
海天味业主要经营调味品，前身是拥有300多年 历史 的佛山古酱园 ，目前公司产品涵盖酱油、蚝油 、酱 、醋、鸡精 、味精 、料酒等产品。多年来 ，公司调味品的产销量及收入连续多年名列行业第一，其中酱油、调味酱和蚝油是目前公司最主要的产品 。
调味品是一个巨大的市场 ，2017年中国调味品协会的统计数据显示 ，调味品行业当年的营业收入就已超过3000亿元，而公司在酱油领域有着非凡的经营业绩 ，海天酱油产销量连续22年稳居全国第一 ，并遥遥领先 。
2013年，公司的收入为84.02亿元 ，净利润16.06亿元 ，市值为538.32亿元（上市之初的2014年2月13日），而2018年公司的收入为170.34亿元 ，净利润43.67亿元 ，市值为1857.85亿元（2018年年底）。
五年时间，海天味业收入增长102.78%，净利润增长171.92% ，市值增长245.12% 。由此看出 ，海天味业市值的增长远高于公司收入和净利润的增长速度，资本市场对于公司的未来非常看好 。
自上市以来 ，各大券商都相继推荐 ，很多券商给出了最高评级，但有一些现象令人疑惑 ，为什么在券商评级如此之高的情况下 ，海天味业前十大股东中只有很少的机构投资者？截至2019年第一季度，公司第一大股东为广东海天集团股份有限 ，持股数为15.73亿股 ，占总股本比例为58.26%，其次是第三大股东香港中央结算有限公司 ，持股数为1.51亿股 ，占总股本比例为5.58%，最后是第八大股东中国证券金融股份有限公司，持股数为2551万股 ，占总股本比例为0.94%。
除了以上三席 ，海天味业其余的前十大股东均为自然人。
一边是券商不断推荐，一边只有很少的机构买了很少的股份 ，这样的反差似乎说明了买方与卖方之间对于公司未来的前景并未达成一致 。
前景真的那么好吗？
近四年 ，海天味业保持了收入规模的稳定增长，但是增长的背后广告费用增速远超收入增速 。2015-2018年 ，公司收入为112.94亿元 、124.59亿元 、145.84亿元、170.34亿元 ，同期广告费用分别为1.85亿元、3.31亿元 、4.54亿元 、5.06亿元。四年时间，公司收入增长50.82% ，广告费增长173.51% ，远超收入增幅 。
在投放策略上，海天味业主要聚焦品牌头部资源投放 ，公司通过传统媒介《最强大脑》、《极限挑战》 、《跨界歌王》等主流卫视平台头部综艺节目赞助投放 ，以及网络端新媒介《吐槽大会》 、《奇葩说》等主流平台头部IP资源赞助合作，双管齐下 。2016-2018年，公司投放了收视率排名靠前的广告冠名费超1亿元 ，国内天籁之战等热门综艺的冠名费超2亿元 ，这在行业中已是大手笔投入。
与其他同行相比，海天味业广告投入巨大 ，例如竞争对手千禾味业（603027.SH）的广告费用只有5586万元 ，和海天相差甚远 。
2018年，海天味业的营业收入为170.34亿元 ，其中酱油产品的收入为102.36亿元 ，占比60.09%，是海天最为重要的产品 。在调味品市场结构方面 ，中国与国外有很大不同。2018年 ，中国市场酱油占整个调味品的比例为62.6%，是最主要的调味品 ，而美国市场最大的调味品是香草和香料、沙拉酱 、意大利面酱等产品 ，酱油只占3.4%，是一个很小的品类 。作为最大的品类和公司最大的一块收入，海天味业的酱油业务最值得关注 。
从产品价格的角度来说 ，海天的酱油业务并没有太大的上升空间。根据东北证券的研究报告 ，酱油业务上一轮的产能扩张从2010年开始，直至2018年释放完毕 ，酱油产量从94万吨增加至185万吨 。这段时间也是海天味业业绩高速增长的阶段 ，但在过去10年间，海天的酱油单价从2822元/吨下降到2696元/吨 ，降幅达到4.5% 。海天的酱油产品定位于中低端 ，是大众化的产品，未来价格的增长幅度也是非常有限的 ，所以依靠价格驱动业绩增长不太可能。
从未来销量的角度来说 ，酱油的销量不一定会持续增长。数据显示，2018年 ，中国酱油的零售收入达到745.55亿元 ，同比增速为9%，其中销量带动增长是7%，价格驱动增长是2% 。整体来看 ，中国酱油市场还在不断提升 ，对于未来的发展趋势，可以参照日本的情况 。日本酱油人均消费从20世纪70年代的10升左右 ，逐年下降到2016年的6升左右 ，减少近40%。随着经济的增长，人均收入的提升 ，日本人在减少对于酱油的依赖；随着未来中国经济的增长 ，人们 健康 意识的不断提升，未来中国酱油市场很难保持销量的长期增长 。
从销售网络的角度来看 ，截至 2017 年年底 ，海天已拥有行业内最大的营销网络，形成了全方位 、立体式的覆盖 ，线下建成直控终端销售网点50多万个 ，网络覆盖全国31个省级行政区域，320多个地级市，1400多个县份市场 ，产品遍布全国各大连锁超市、各级批发农贸市场 、城乡便利店 、镇村零售店 ，并出口全球60多个国家和地区，线上在B2C、B2B 、新零售等各个板块 ，已分别与天猫 、京东、苏宁、唯品会 、盒马鲜生 、宾果盒子、零售通 、新通路等主流电商平台建立了合作 ，公司渠道的释放已经非常充分 。
从全球化的角度来说，目前海天的销售基本上集中于国内 ，没有开发国际市场。未来在全球化扩张当中 ，公司也会面临巨大的挑战，首先是酱油在调味品中的市场结构 ，以日本为例 ，酱油只占整个调味品的4.7%，而美国更低 ，只占3.4% 。而且无论是酱油还是其他调味品 ，每个国家都有很大的不同，每个国家的产品都有很高的客户黏性，很难轻易转换 ，产品的特性对海天未来的国际化又增加了一定的难度 。
对于未来的市场格局 ，可以参考日本公司龟甲万。龟甲万是日本著名的调味品公司，拥有360年的经营 历史 ，2011年在日本酱油市场的占有率也不过30.8% 。这和产品特点有很大的关系 ，因为酱油是一个差异化非常明显的品类，格局会相对分散 。据海天味业董秘张欣介绍 ，“目前 ，在酱油市场占有率方面，海天大概是18%左右 ，而第二到第五名加起来的市场占有率仅15%左右。 ”海天优势巨大 。
从市场份额角度来说 ，未来海天酱油有进一步上升的可能，但目前占比已经高达18% ，上升的空间有限 。
股价高企 高管套现
2014年上市至2018年 ，公司营业收入分别为98.17亿元 、112.94亿元、124.59亿元 、145.84亿元 、170.34亿元，同比增幅分别为16.84%、15.04% 、10.32% 、17.06%、16.80%。
同期，公司净利润为20.90亿元 、25.10亿元 、28.43亿元、35.31亿元、43.67亿元 ，分别较上年增长30.14% 、20.06% 、13.27%、24.21% 、23.67%。上市后 ，公司收入和净利润每年都实现了双位数增长 。
在业绩增长背后，海天味业的股价出现了更大的涨幅 。2019年6月11日 ，公司股价创出105.50元/股的上市以来新高。在股价不断上涨的同时 ，海天味业的董监高在高位不断套现 。自2018年下半年，海天味业多位董 、监事先后发布个人持股减持计划 。例如 ，当年6月27日 ，公司发布公告称，董事吴振兴、陈军阳及监事陈伯林分别计划以集中竞价方式减持不超过50万股 、40万股 、20万股。2019年1月 ，上述减持计划时间届满 ，三人分别减持34万股、8万股和8万股 。
2019年4月23日，吴振兴 、董事叶燕桥 、陈柏林、陈军阳 、董事会秘书张欣又开始新一轮减持 。
根据公告 ，吴振兴 、叶燕桥拟通过竞价交易方式分别减持不超过50万股 ，陈伯林拟通过竞价交易方式减持不超过40万股，陈军阳、张欣拟通过竞价交易方式分别减持不超过30万股。
这些人的股份在此次减持前持股比例最高的也不超过0.6%，此次减持后将进一步降低 。在股价高涨的背后 ，公司高层却频频套现 。
根据中信证券的研究报告 ，1992-2012年，龟甲万的平均市盈率为26.61倍 ，而同为调味品行业的海天味业估值高达50倍以上。按照日本调味品龙头的长期估值规律 ，目前的海天味业处于严重高估阶段 。
7月大族激光（002008.SZ）、东阿阿胶（000423.SZ）等“白马股 ”纷纷“爆雷”，8月初的A股因为外围不确定性而遭遇大幅调整 。在多数上市公司半年报业绩即将公布之际 ，投资者依然心存疑虑——半年报到底谁又会“爆雷 ”？这对投资者来说依然犹如猜谜一样难以捉摸 ，也让市场风险偏好大幅降低。
格力电器（000651.SZ）董事长董明珠声称格力不会“爆雷 ”，给投资者吃了一颗定心丸 ，但并非每家白马股都如此。目前不少“白马股”的主要股东或者董监高都在纷纷套现 ，其中不乏品牌知名度较高的海天味业（603288.SH） 、恒瑞医药（600276.SH） 、苏泊尔（002032.SZ）等，以及市盈率只有个位数的海螺水泥（600585.SH） 。
立讯精密（002475.SZ）和贵州茅台（600519.SH）在大股东和高管减持后 ，尽管遭遇短暂调整 ，但此后还是继续创出 历史 新高 。
从海天味业到恒瑞医药，遭遇董监高减持
海通证券策略分析师荀玉根表示，8月需要警惕上市公司中报不达预期的冲击。上证2440点的牛市反转格局未变 ，市场处于牛市第二波上涨前的蓄势阶段 ，企业盈利即将见底，跟踪国内政策落地及中美关系进展 。市场下蹲为起跳做准备 ，中期角度这是布局期 ，未来牛市第二波上涨以 科技 和券商进攻，核心资产为基本配置 。
涪陵榨菜（002507.SZ）半年报不如预期 ，股价大幅下跌。食品饮料、医药等行业的品牌消费企业 ，下一个“爆雷 ”的会是谁？尽管这很难预计，但却有一些企业的董监高和主要股东似乎是“先知先觉 ”减持 ，尤其是海天味业和恒瑞医药的董监高减持让人有一定担忧 。
4月23日海天味业发布的公告显示 ，因个人资金需求原因，公司董事吴振兴 、叶燕桥拟通过竞价交易方式分别减持不超过50万股公司股份 ，公司监事陈伯林拟通过竞价交易方式减持不超过40万股公司股份 ，公司董事陈君阳和公司董事会秘书张欣拟通过竞价交易方式分别减持不超过30万股公司股份，以上股东的减持将于公告之日起十五个交易日后的六个月内（2019年5月17日~2019年11月13日）进行 。公开资料显示，5月17日至今 ，吴振兴 、叶燕桥、陈君阳 、张欣分别累计减持22万股 、15万股、13.53万股和14万股海天味业股份。
5月18日海天味业公告称 ，陈伯林家属于2019年5月17日上午登录其账户通过集中竞价交易方式减持公司股份12.3万股，成交均价为95.81元/股 ，成交金额11784677.00元 ，卖出最高成交价96.60元；同时还误操作买入公司股票2000股，成交均价95.48元/股 ，成交金额190960.00元 。陈伯林因误操作买入公司股票的行为构成短线交易 ，本次误操作造成的短线交易获得收益 2240元按规定归公司所有 。
7月19日，恒瑞医药公告称 ，截至2019年7月18日 ，公司董事及高级管理人员蒋新华 、周云曙 、蒋素梅、李克俭 、刘疆 、袁开红、孙杰平、戴洪斌 、沈亚平 、孙绪根、陶维康 、周宋以集中竞价交易方式累计减持公司股份共 211.43万股,占总股本的 0.0478%。本次减持计划实施期限时间已过半，减持计划尚未实施完毕 。上述减持价格在每股59元到71元之间 。
相比上述海天味业和恒瑞医药董监高的集体减持 ，苏泊尔和海螺水泥的高管减持 ，更有个人行为的性质。
作为小家电板块牛股的代表，苏泊尔在5月24日和6月20日遭遇到了财务总监徐波减持合共10.28万股，减持价格都在70元以上 ，套现近800万元。7月3日 ，海螺水泥公告称，减持计划实施前 ，副总经理柯秋璧持有公司股份29.38万股 ，占总股本的0.0055% 。截至7月3日，柯秋璧累计减持7.34万股 ，占总股本的0.0014% ，本次减持计划已实施完毕 。
从立讯精密到贵州茅台：减持并未阻碍股价新高
股东减持后股价创出新高，他们到底会不会后悔？
2019年3月4日 ，立讯精密控股股东立讯有限通过大宗交易系统减持公司股份4607.15万股 ，占公司总股本比例1.12%，减持均价19.84元/股。此次减持完成后 ，立讯有限及其一致行动人王来胜合计持有上市公司46.12%股份 。
3月8日 ，立讯有限再次减持公司无限售条件流通股3621.85万股，占总股本的0.8802%，减持均价19.5元/股 。同时 ，立讯有限承诺自此次减持完成之日起后六个月内将不减持公司股票 ，前后两次减持股份参考市值合计约16.203亿元。立讯有限减持所获资金将用于其偿还银行借款，降低股票质押率 。
7月29日 ，立讯精密创出了22.66元的 历史 新高 。
立讯有限在2017年9月也套现过股份 ，2017年9月20日公告称，立讯有限于2017年9月19日通过深圳证券交易所大宗交易系统减持公司无限售条件流通股6345万股 ，占总股本的近2% ，交易价格为复权前的19.74元（相当于复权后12元左右）。
2018年9月27日贵州茅台公告称，“2018年9月26日 ，副总经理万波通过集中竞价交易减持了700股本公司股份 ，本次减持股份计划已完成 。”减持价格为每股725.92元，万波借此就套现了超过50.7万元 。尽管之后因为2018年三季报业绩无法满足市场预期 ，贵州茅台一度跌到逼近500元 ，但在2019年7月1日还是突破千元大关创出 历史 新高。
产业资本维持净减持，快递行业首当其冲
除了上述董监高减持以外，产业资本减持也不断涌现 ，上述的立讯精密只是“冰山一角” 。
荀玉根表示 ，截止2019年7月31日，从绝对规模看 ，7月产业资本在二级市场净减持262.4亿元 ，而2019年6月净减持167.7亿元，2017年6月以来产业资本月均净减持76.3亿元 。2019年7月A股公告拟净减持市值约为369.01亿元 ，2017年6月（减持新规实施）以来月均公告拟净减持249.86亿元。
长城证券分析师汪毅表示 ，2018年至今，除2018年2月 、10月和19年1月产业资本保持净增持 ，其他月份产业资本均呈现净减持状态。2019年4月以来市场主题和热点较为缺乏 ，但价值股业绩不断暴露出问题，7月价值股跌幅明显 。科创板受资金青睐 ，情绪较高 ，A股部分行业受到情绪蔓延影响，成长类行业估值有所上调 。
8月1日，申通快递（002468.SZ）公布转让控股权而股价大跌。7月27日 ，申通快递也公告称 ，持申通快递4680万股（占总股本比例3.06%）股东南通泓石投资有限公司计划在披露之日起15个交易日之后的六个月内减持不超过1530.8万股（占总股本比例1%） 。
顺丰控股（002352.SZ）也遭遇到了主要股东大幅减持 。持股5%以上股东宁波顺达丰润投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“顺达丰润 ”）计划自2019年4月29日至2019年10月25日，减持数量不超过1.32亿股 ，减持比例不超过3%。7月31日 ，顺丰控股公告称，顺丰丰达已经减持了4192.65万股 ，减持均价31.44元 ，不过“减持计划尚未实施完毕 ” 。
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